二、投资仍在低谷，根源在于新旧模式转化的摩擦

1. 制造业投资带动效应增强

2024年上半年，固定资产投资增速为3.9%，虽然增长率高于去年年末（2.8%），但依然处于历史较低水平，甚至低于疫情时期的2021、2022年水平。

当前基建、房地产领域依然处于深度调整阶段。为保障发展质量、管控债务风险，上述两项投资在疫情前便已受到调控，增速有所放缓。但在疫情最为肆虐的2022年，为保增长需要，基建投资曾有一波大额投放，增速由前两年不到1%，一跃达到9.4%，系近年来的最高点，随后又开始回落（2023年和2024年上半年分别为5.9%和5.4%）。房地产开发投资则在2022年后每年都下滑近10%。

图2.1 2019年以来固定资产和基建、房开投资增速对比数据来源：国家统计局，图表来源：作者自制

从区域分布来看，低于全国平均增速的省份及产值占比仍在扩大。2019年共有11个省份固定资产投资增速低于当年全国平均水平，其GDP仅占全国的20%多。

但到2023年，已有占全国GDP四成以上的15个省份增速低于全国平均水平。至今年上半年，进一步扩大到17个省份，GDP占比已超过全国一半，达到51.39%。即使是广东、江苏这样的经济大省，也时有固定资产投资增速低于全国平均水平的现象。

图2.2 2019年以来固定资产投资低于全国平均增速的省份数量及其产值占比数据来源：国家和各省份统计局，图表来源：作者自制

上述趋势的演变和造成上述现象的原因依然有待观察，笔者认为，根源还是在于新旧模式转化中的剧烈摩擦，不管是经济发展的客观规律，还是地方政企的主观参与意愿，过往“大拆大建摊大饼”的模式已难以为继。房开投资的大跌进一步加剧了这一现象。

此外，中央对于地方盲目投资的管控也在收紧。今年初更是下达了《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）》（国办发[2023]47号，简称“47号文”），对于中西部12个重点省份的政府投资项目做了更为精细化的调控，明确除重大投资项目和民生保障工程外不得新建，在管控风险的同时，客观上也会限制固定资产投资规模的增长。

值得关注的是，民间投资积极性依然有待修复。2018年以前，全国民间固定资产（不含农户）投资额增速多保持在5%以上，甚至超过10%，2019年为4.7%。自疫情开始以后，虽有2021年的短暂冲高，但整体处于加速下滑的态势，到2023年甚至出现了罕见的增速为负的情况。2024年上半年虽然回正，但依然是近年来的次低值。

图2.3 2019年以来全国民间固定资产（不含农户）投资额增速数据来源：国家统计局，图表来源：作者自制

上半年的数据也显示出投资领域对于单一政策的依赖度偏高。根据国家统计局固定资产投资统计司提供的数据，在2024年上半年，设备工器具购置投资同比增长17.3%，对全部投资增长的贡献率为54.8%，比一季度提高5.8个百分点[2]。也就是说，2024年上半年投资增长过一半的原因来自设备更新政策，由此可见其他拉动因素的弱势程度。

当然，我们对于投资也不必过于悲观。当前投资的相对乏力主要来自房地产市场，如果扣除这部分投资，2024年上半年的民间投资增长6.6%，全国固定资产投资增速更是高达8.5%。

此外，上半年固定投资也不乏亮点，首先就是制造业投资的带动效应进一步增强，高技术产业投资在高速增长中初见回报。

今年上半年，制造业投资同比增长9.5%，增速比全部投资高5.6个百分点。其对全部投资增长的贡献率为57.5%，比一季度提高5.2个百分点。

值得一提的是，主要细分领域中，增长最快的是消费品制造业投资，增幅达到15.8%。这也是对当下消费需求的反馈，整个消费市场并非一些观点认为的一团漆黑。

近年来，高技术产业投资增速始终保持在10%以上，在目前高技术产业已经颇具规模时，2024年上半年的高技术产业投资增速仍然达到了10.6%，较去年末还高出0.3个百分点，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长10.1%、11.7%[3]。而与此同时产业投资带来的产出也在不断增长，且增速还在加快。于是出现了投资增速“高位放缓”、产值增速“持续扩大”的局面，投资回报正在不断显现。

图2.4 2019年以来高技术产业投资和制造业增加值增速对比。

剔除疫情特殊阶段的扰动，我们还是能够看到投资与产出整体缩窄的趋势。此外，高技术产业并不只有高技术制造业，还有高技术服务业，但因相关数据未披露，故未纳入图表。如果含上后者，产值规模还将进一步增加。数据来源：国家统计局，图表来源：作者自制

2.传统基建投资仍在发挥作用 民间投资也有复苏迹象

即使是传统的基建领域，各区位也都有省份正在扩大基建投资，甚至包括“47号文”列入的重点省份，传统投资仍有空间。上半年，基础设施投资同比增长5.4%，增速比全部投资高1.5个百分点，拉动全部投资增长1.2个百分点。江浙、京津冀、黑辽、新疆、海南等省份的基建投资增速都超过10%，分布区域涵盖全国。

图2.5 2024年上半年部分省份基建投资增速对比(单位：%)。

在已公布2024年上半年基建投资增速的22个省份中，14个超过了5.4%的全国平均水平，GDP占全国的近一半。数据来源：各省份统计局，图表来源：作者自制

与一些认为“基建到头了”的唱衰观点所不同，笔者曾在前文引用过中国建筑业协会的统计数据，在房地产下滑时，建筑业产值和厂房竣工面积却出现了逆势增长，甚至出现了“地产投资跌25%，厂房竣工涨25%”的情况[4]。

这只是产业扩张拉动基建的一个缩影。事实上，不管是产业投资发展、跨区联动需要、民生工程“补短板”、还是包括疫情恢复和其他防灾设施的提升，其中仍有基建的空间。在此基础上，国家带头以增发国债项目定盘，以重大项目带动，为基础设施投资的平稳增长发挥了重要作用。这也将是未来一段时期，以投资拉动经济的重要组成部分。

另一个值得关注的现象是，部分“47号文”列入的重点省份，其基建投资的增速仍然较快，内蒙超过8%、辽宁超过10%、天津更是超过了25%。这也说明相关省份不管是国家安排的重大项目，还是民生设施的改造提升，依然具有相当的空间。何况全国其他地区呢？

表2.1 “47号文”重点省份在2024年上半年投资和基建增速数据来源：各省份统计局，图表来源：作者自制

虽然民间投资整体仍待提振，但在部分行业和区域上已经出现复苏迹象。

除了上文已经提到的扣除房地产开发后6.6%的增幅，其他多项指标也能对此佐证：制造业民间投资增长11.5%，增速比全部制造业投资高2.0个百分点。基础设施民间投资增长5.8%，增速比全部基础设施投资高0.4个百分点。

民营投资在电动汽车、锂电池、太阳能电池“新三样”中非常活跃，在材料加工、设备制造、汽车制造、航运物流等领域也有不俗的表现，这些都表明民间投资并非一潭死水，依然有着激活和挖掘的空间。

目前已有11个省份公布了自己的民间投资增速，GDP占比超过全国GDP总数的1/3。这11个省份涵盖了东中西部，其民间投资增速全部超过了全国平均水平，其中半数增幅超过5%。其持续性值得关注。

图2.6 2024年上半年部分省份民间投资增速对比（单位：%）数据来源：各省份统计局，图表来源：作者自制

总体来看，直到2024年上半年，我们的“投资马车”依然还在调整期中磨合，传统要素驱动力偏弱、大量省份增速和质量依然有待提高、民间投资尚需提振、政策依赖度较大。

但与此同时，一些积极因素也在产生和发展之中，高新技术的拉动效应开始显露，围绕经济发展新模式所产生的基建新业态正在出现，民间投资已经在部分行业和区域显示出复苏迹象。

伴随着区域经济的整合、产业升级的需要、设备更新和国债支持项目等相关政策的推广，通过市场和调控并举，相信在未来不太长的时期，我们就能看到焕然一新、驱动更强的“投资马车”再一次扬鞭驰骋。