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美联储缩表，现实要比想象更复杂
最后更新: 2022-06-01 20:41:39二、 美联储缩表，现实要比想象更复杂
美联储缩表，并不是想象中美联储持有美债和负债端同时降低这么简单，现实要比想象更加复杂。现实中，美联储负债端哪一个科目（准备金或ON RRP）降低、这一科目背后对应的终端投资者又是谁，均对应着不一样的资产负债表行为，从而对金融体系产生不一样的影响。
2.1 美联储缩表跟随一连串资产负债调整
美联储缩表过程中，美联储减少相应额度美债的再投资，这部分美债需要私人部门承接。
通缩拆解缩表过程如下：假如美联储当月面临1000亿美元美债到期，而当月的缩表速度为600亿美元。美联储因为1000亿元美债到期而收到1000亿本金。因为缩表600亿元，那么美联储能够继续承接400亿美元的国债发行。
整个过程对美联储和财政部的资产负债表而言出现两点变化。美联储资产负债表规模下降600亿美元；财政部600亿元的新发美债不再由美联储持有，需要私人部门承接这部分融资。
就单个环节而言，美联储缩表对应美联储资产负债表收缩。然而美联储缩表后续必然跟进的是美国财政部新发国债由谁承接的问题。不同商业金融机构、不同实体部门持有美债，会带来不一样的流动性影响。 缩表对美国金融体系的影响，关键在于美联储削减的美债需求缺口由谁承接，最终带来怎样的金融资产负债表重构。
2.2 美联储缩表影响金融体系的五大渠道
承接美债的私人部门大致可以分为五类，主要有商业银行、商业银行储户、货币基金、货币基金份额持有者、一级交易商。
五类私人部门购买国债，随之而来的金融体系资产负债表有五类不同的调整变化。这也是美联储缩表对美国金融体系展开影响的五条渠道。
不失一般性假设，美国财政部每月净融资为0，即新发美债规模等于偿还美债规模。美联储每月的再投资规模为0，即每月新发美债完全由私人部门购买。
渠道一，商业银行购买美债。
商业银行用自有资金购买新发美债，具体表现为商业银行持有美债资产增加，准备金数量减少。财政部资产负债规模不变，美联储资产负债规模降低。
在整个过程中，商业银行资产负债规模不变，准备金减少。
渠道二，商业银行储户（机构或家庭部门）购买美债。
银行储户通过自身存放在银行的存款购买新发美债，影响与储户提取存款类似。
具体表现为商业银行持有的准备金数量减少。财政部资产负债规模不变，美联储资产负债规模降低。
整个过程中，商业银行资产负债规模降低，准备金减少。
渠道三，货币基金购买美债。
货币基金通过其自有资金购买新发美债，具体表现为货币基金持有的美债资产增加，ON RRP存款减少。财政部资产负债规模不变，美联储资产负债规模降低。
整个过程中，货币基金的资产负债规模不变，ON RRP规模降低。
渠道四，货币基金持有者（机构或家庭部门）购买美债。
货币基金投资人通过赎回份额购买新发美债。具体表现为货币基金持有的ON RRP数量减少，财政部资产负债规模不变，美联储资产负债规模降低。
整个过程中，货币基金的资产负债规模降低，ON RRP规模降低。
渠道五，一级交易商/杠杆投资者购买美债。
在财政部的新发美债拍卖中，一级交易商往往作为最后“兜底人”的角色，购买需求不足部分的美债。当私人部门对缩表带来的新增美债供给需求有限时，一级交易商便成为购买者。换言之，一级交易商天然就是美债的重要承接者。
为了满足日常的做市活动和未来继续承接美债的资金需求，一级交易商在拍卖获得美债后通常通过回购操作回笼资金（杠杆投资者的具体操作和一级交易商类似）。在当前的货币市场体系中，握有巨额闲置存款的货币基金便成为了回购交易的资金出借方。
整个过程中，货币基金的资产负债规模不变，ON RRP规模降低，一级交易商资产负债规模扩张。
- 原标题：冗余流动性：美联储缩表的理论缓冲垫 | 周君芝团队
- 责任编辑: 连政
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