【编者按】疫情三年，尤其是俄乌危机以来，全球南方国家去美元化浪潮高涨，在此背景下，人民币国际化大踏步向前。

据央行数据，2023年1-9月，我国银行代客人民币跨境收付金额为39万亿元，同比增长23%。2023年9月，人民币在全球贸易融资中的占比为5.8%，排名升至第二位。人民币在全球支付中占比自2023年2月逐月上升，2023 年 9 月升至 3.71%，排名保持第五位。截至 2022 年末，全球央行持有的人民币储备规模为 2984 亿美元，占比 2.69%，在主要储备货币中排名第五位。目前中国已在29个国家和地区授权31家人民币清算行，覆盖全球主要国际金融中心……

然而，于此同时，去美元化热潮中，中国的人民币兑美元汇率相继于2022年和2023年出现两轮贬值，人民币兑美元汇率中间价最高触及7.24，至今仍在7以上。

这是正常市场波动，还是全球大国博弈中暗流涌动的货币战？在中央提出建设中国特色金融发展之路，发展以“强大的货币”为核心要素之一的金融强国的背景下，人民币国际化前路何在？本期【问诊2024中国经济】观察者网对话了中银国际研究公司董事长、中国宏观经济学会副会长曹远征。对话分为上、下两篇，本文为上篇。

【对话/ 观察者网 高艳平】

本轮人民币贬值 是美元大幅波动引起的

观察者网：过去三十年来，人民币兑美元汇率总体上一直处于升值趋势，从8块多到6块多。但是2022年-2023年，人民币汇率突然出现明显的贬值，人民币兑美元汇率中间价一度接近7.30。如何分析这一轮的人民币贬值？还是市场正常波动，这是有大国竞争俄乌冲突等地缘政治原因？

曹远征：讨论人民币汇率存在相辅相成的两个问题。一是，人民币汇率形成机制，二是人民币汇率水平。现行的人民币汇率机制形成于1994年汇率体制改革。当时我在国家体改委工作，亲身参与了这一决策，至今正好三十年。

改革前中国实行高度集中的计划经济体制，封闭是这一体制的内在需求，对外贸易是国家垄断的，进口是国内不能生产而不得不进行的，而出口是为了进口服务的。简言之，为了进口，不得不出口换汇。汇率就是为支付出口外汇的成本，称之为换汇成本。

十一届三中全会后，随着改革开放的展开，“三来一补”出口贸易的增长，外汇留成开始出现，进而形成了人民币的市场交易，外汇的双轨制形成了：除了官方的汇率外，还有市场汇率，这导致了宏观经济的混乱，所以并轨改制势在必行。

1994年的外汇体制改革就是取消对外贸易国家垄断，让企业拥有出口权，外汇也能随行就市，形成市场交易。相应地，人民币汇率由换汇成本的5.8元，并轨后成为市场价的8.7元。这就是今日在经常项目可兑换条件下的市场化汇率形成机制的发生背景。

前段时间热播的电视剧《繁花》就反映了这一时代背景。剧中的外滩27号就是代表国家的外贸公司，不论国有还是民营企业的进出口都要通过它进行。汪小姐下海后，也是如此，为了做第一笔出口生意，不惜将成本压到最低；只是碰巧遇到1994年汇率并轨的时机，原本亏钱的生意，用美元结算赚了八万块钱。

电视剧《繁花》，正反映了1994年元旦汇率并轨前后这一时代背景

自1994年人民币市场化汇率形成机制改革以来，由于巴拉萨—萨缪尔森效应（简称巴萨效应），人民币就持续有升值倾向。巴拉萨—萨缪尔森效应是指在经济增长率越高的国家，工资实际增长率也越高，实际汇率的上升也越快。

这是在很多追赶型国家验证过的，比如在上世纪七八十年代，亚洲四小龙经济体在追赶过程中就出现过本币升值的现象。中国的人民币升值也是巴拉萨—萨缪尔森效应的显现，原因是就九十年代之后中国工业化加速，工业比农业的劳动生产率更高，因而工资实际增长率持续提高，人民币也就一直处于升值通道之中。

尤其是进入21世纪，随着中国加入WTO，中国的工业化进程大大加快，不仅产业逐步升级，而且对外贸易规模日益扩大，其结果使人民币盯住美元的汇率安排日显僵硬。于是，2005年7月21日，中国开始对人民币实行有管理的浮动汇率制度，人民币的实际升值与名义升值开始一致化，到2014年人民币汇率一度升值到了6.1附近。2015年811汇改之后，汇率双向波动成为常态，但仍然处在升值通道。所以那时候经常会讨论，人民币汇率进入升值通道，最终会升值到什么程度等等。

从这一角度出发，我们看到2022-2023年人民币汇率的波动，并不是人民币贬值，而是美元指数上升过快，由此改变了人民币兑美元的相对价格。

2022-2023年，人民币兑美元出现两轮明显的贬值，根本原因是美元指数上涨引起的。

对于这一点，我们有两方面的佐证：一方面，从购买力平价来看，由于中国的通胀率较低，PPI和CPI甚至是负增长，这意味着人民币2023年还略有升值。这与前面所提的人民币长期以来的升值倾向相一致。

另一方面，从全球主要货币的汇率变动来看，全世界主要货币对美元都在大幅贬值，但人民币对美元的贬值幅度是最小的。因此人民币相对于欧元、日元，以及其他货币也是升值的。这就是现在中国老百姓去日本旅游很火爆的原因。因为日元对美元的贬值比人民币对美元贬值更大，所以相对于人民币，日元是贬值了，所以我们拿人民币到日本去消费就更合算。

美元指数大幅上升带来的三次全球金融动荡

观察者网：这些年全球媒体都在讨论美国的衰落，尤其是俄乌战争之后去美元化风潮风气云涌，长期趋势来看，美元在全球交易中的比重的确也有所下降，但您怎么看这个背景下的美元指数飙升？

曹远征：美元指数这两年的飙升，主要原因就是疫情期间，为对冲经济下行，美国采取了学术界称之为MMT（现代货币理论）的办法。为支持财政赤字融资，美联储开动印钞机，发货币买国债，造成了美国通货膨胀的高企。随着疫情的消退，美国不得不采取紧缩政策对付通货膨胀。自2022年3月17日以来，美联储开始加息，至今加息11次，利率从0加到5.25%-5.50%。

美元是国际货币，美联储加息频率如此之高，幅度如此之大，吸引了全球资金流向美国，更多的热钱追逐美元，美元的指数开始飙升。这也可以解释中国股市和香港股市相对比较差的原因，因为钱出去了，也解释了美国股市好的原因，因为热钱都来了。

需要强调指出的是，美国加息导致的美元指数的飙升，增大了全球经济金融的风险。从历史上看，这是布雷顿森林体系崩溃以来，美元指数50年来第三次大幅跃升，而美元指数的历次升高，都造成了世界、尤其是发展中国家金融的动荡。

第一次是在1980年代。整个1970年代，美国经济陷入滞涨危机。1980年代初，美国开始加息治理通货膨胀，美国利率持续上升，引发美元指数不断上涨，导致拉丁美洲国家借债成本上升，从而爆发了拉丁美洲债务危机。危机于1986年从墨西哥开始，蔓延到阿根廷。甚至直到今日，阿根廷还没有摆脱当年债务危机的影响。

第二次是在1995-1996年，美元加息再一次引发了美元指数的大幅上升，进而导致了亚洲金融危机。当时亚洲经济体都是出口导向型经济，外贸进出口都是以美元计价的。美元指数上升之后，使得亚洲经济体资本外流严重，外汇储备大幅缩水。危机于1997年7月先从泰国开始爆发，后来传遍整个亚洲，所有经济体几乎无一幸免。

目前美元指数的大幅升高是第三次，自2022年美元指数上涨以来，已经引起了斯里兰卡、孟加拉等金融脆弱国家的债务危机。如果美元加息继续下去，美元指数继续升高，可能会使更多发展中国，尤其是低收入国家出现类似问题。这也是令人担心的。

本轮孟加拉等国的危机也与美联储暴力加息有关

美元是国际货币，更为重要的是美元是“锚货币”。在航海中，轮船抛锚后，虽然会漂移，但只要锚稳定，船就不会随波逐流。同理，作为“锚货币”的美元，具有稳定货币体系的功能。

我们知道，美元作为锚货币的功能，是1944年布雷顿森林体系成立时奠定的。1973年，布雷顿森林体系崩溃之后，美元的唯一锚货币的地位虽然有所削弱，但仍是主要锚货币，仍对国际货币体系的锚定发挥这重要作用，从而被认为是安全的货币，由美元形成的资产也被认为是安全的资产。于是全球局势越不稳，持有美元资产的动机就越强烈。