（文/张志峰 编辑/马媛媛）5月31日，从建业地产分拆之后的代建平台中原建业正式登陆港交所。

这已经是胡葆森为建业集团构建的第4个上市平台，由点成链，完成了从投资、智造，到服务、代建的全产业链打造，号称“国内地产界全产业链第一股”。

然而，无情的资本市场当头浇下一盆冷水。5月31日，中原建业上市首日早盘破发，最低报2.42港元，相较于发行价3港元/股暴跌近20%。即便此后不断拉升，最终收盘仍报2.64港元，下跌12%。

在招股期间，中原建业同样遇冷。招股首日，公司招股尚不足额，认购倍数仅0.84倍，孖展资金总额8771万元，成为少数招股不足额的新股之一。5月28日，中原建业公布配发结果，共接获2.14万份申请，认购1.64亿股香港发售股份，相当于香港发售股份总数约4.99倍，依旧远低于平均认购倍数。

结合此前5月13日，建业地产公告分拆上市计划之初，短暂停牌后股价直接暴跌52.78%，市值缩水67.1亿港元。

其后几天，尽管胡葆森已花费超过3000万港元增持股份，企业股价仅少量回升。截至5月31日收盘报2.13港元，相较停牌前的4.28港元仍下跌超50%。

根据企业发布的增持计划，胡葆森通过控股公司恩辉投资将于未来6个月内通过公开市场或大宗交易、协议转让等方式增持股份，累计总金额预计约为8000万港元至1亿港元，以此来提振公司股价。

“不做亏本生意”

市场的反应令不少“吃瓜群众”纷纷嘲讽：胡葆森这波血亏。

然而，早已熟稔资本运作的胡葆森当然不会做亏本生意。

首先，通过分拆代建业务上市，建业集团直接实现募集资金净额9.16亿港元。根据港交所聆讯资料集，这部分资金约40%扩展大中原地区的新市场并丰富服务种类；约36%用于潜在收购房地产代建价值链的其他产业参与者；约14%用于进一步提升信息技术系统及基础设施；约10%用于营运资金、市场推广及一般公司用途。

即便事后花费1亿元自有资金增持股票用以提振股价，相较于其融资规模也只是九牛一毛，况且股价缓慢提升之后，收益的还是自己。

其次，两家上市平台尽管纷纷股价暴跌，但相加之后总市值仍高达150.2亿港元，相较建业地产停牌前的135亿港元市值平白多了15.2亿港元，亏本的恐怕只有散户投资人。

在2021年胡润富豪榜中，截至今年初71岁胡葆森个人财富为135亿元，相较去年榜单中的190亿元财富大幅缩水。但可以想见，通过此番操作，下次公布榜单时其个人财富有望再上一个台阶。

此外，分拆上市之后，建业集团这一素来低调的商业代建平台突然高调进入行业视野，对未来企业融资等方面提供不少便利。

数据显示，2020年中原建业的在管项目已售总建筑面积约为5.7百万平方米，市场份额为29.2%，及2017年至2020年总合约销售金额的复合年增长率为71.5%，两者均在中国所有同行中排名第一。

中原建业称，公司在快速增长的中国房地产代建行业中处于有利地位并从中获益，该增长源自中国的快速城镇化、对优质房地产开发项目的需求及中国房地产市场的发展。

业内人士称，代建模式解决了房企扩张中的两大难题——资金和土地，而只需输出管理和品牌。其收入虽不如传统重资产模式规模庞大，但利润端却具有明显优势，利润率远高于传统开发业务。因此，不同于房地产开发，代建平台独立上市之后更有利于房企以最轻的资产、最快的速度进行品牌扩张。

过度依赖区域限制发展

事实上，代建业务并非建业等少数地产商独有，只是除了绿城管理分拆上市之外，大都依附于地产公司，少有进入大众视野。而轻资产运营模式叠加高额利润率早已成为各大房企“抢食”对象，特别是如今地产业务受政策影响利润率被空前压缩的背景下，各家代建业务都进展迅速。

大房企如恒大、万科、中海、保利，中小型房企当代置业、广宇发展等都有布局。即便此前尚未涉足的部分房企，也纷纷加入其中。如5月24日，中交地产发布公告表示，未来公司将积极开拓代建等新兴业务，促进公司产业链的延伸。

作为第二家上市的代建平台，中原建业自有其优势。

首先，行业普遍认为中国代建市场目前具有高度集中性。根据中指研究院的资料，公司2020年的新增合约建筑面积达860万平方米，在中国所有房地产代建公司中排名第二，所占市场份额为10.6%，仅次于绿城管理。

其次，作为房地产开发业到达天花板之后，与物业管理行业一样的蓝海新领域，代建行业发展速度异常迅猛，且利润率高得吓人。

财报数据显示，2018-2020年，中原建业分别实现营收6.76亿元、10.29亿元、和11.52亿元，增长率30.54%。同时，营业成本全部为0，即毛利率100%；同期扣税净利润分别为4.04亿元、6.41亿元和6.81亿元，净利率分别达到59.7%、62.3%及59.2%。

不过，企业同样存在致命缺陷——对母公司及其所在区域过于依赖，或许这也是其不受资本市场重视的重要原因。

年报数据显示，2020年建业地产实现销售金额1026.42亿元，成功进入千亿阵营。但同比1.5%的增长都也表明，这家深耕河南的本土房企恐怕已经到达顶峰，很难再有突破。

从区域结构来看，2020年河南的销售贡献占到了建业地产销售的99%，其中郑州合同销售额为人民币153.0亿元，占总销售额的22%；河南省外的销售额仅5亿元，全部来自海南。

而在未来两年内，业绩高度依赖河南区域市场的局面依然得不到改善。截至2020年末，建业地产土地储备5411.33万平方米。从项目分布情况来看，建业地产共有243个项目，其中240个位于河南，3个位于海南。

因此，有业内人士向观察者网调侃称，作为一家土生土长的本地开发商，河南成就了胡葆森，但胡葆森的最大愿望恐怕就是让建业地产走出河南。这句话对于此前一直依附于地产公司的中原建业也同样适用。

根据招股书，中原建业的代建业务同样集中在河南，虽然公司正在试图改变区域布局单一的局面，但结果并不理想。截至2020年12月31日，其206个在管项目中共有193个项目位于河南省，总建筑面积约2420万平方米。而企业签约的省外项目仅13个，分布在海南、新疆、山西等6个省份，建筑面积更是只占总数的5.1%。

此外，企业还面临业务范围过度单一困境——100%营业收入来自于商业代建。

而代建行业另一上市平台绿城管理，2020年在管建筑面积约4060万平方米，296个代建项目相对均匀地分布于28个省89个城市，其在管面积中除商业代建之外，还有40.3%来自政府代建业务。

因此有声音指出，房地产相关行业毕竟是极易受政策影响的行业，作为区域型企业，建业未来在资本市场表现如何，能否抓住封口，顺利走出河南，成功布局全国将是决胜关键。

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