（文/李沛 编辑/尹哲）4月16日，深圳市美好创亿医疗科技股份有限公司（下称：美好创亿）创业板上市申请获深圳证券交易所受理，预披露招股说明书、发行保荐书等文件也在交易所网站公布。

美好创亿从事医疗器械塑胶、硅胶精密组件的开发制造，70%以上的营业收入来自于一家国际家用呼吸机巨头订单。

能够跻身下游大型企业供应链，固然证明了其生产制造能力，但对单一客户如此之高的依赖，显然潜藏着巨大的风险，近期欧菲光被苹果公司“踢出”供应链后的股价表现，已经清晰展现出单一大客户波动的冲击力。

尽管该公司在招股书中刻意对这家客户淡化处理，对观察者网采访函中的问题也未予回应，但根据观察者网综合信源分析，这一风险已经有显性化的迹象。

与此同时，美好创亿的上市过程也跌宕起伏，经历了蹊跷的私募突击入股和保荐机构更换，其中反映的IPO江湖生态亦令人关注。

隐形的大客户

根据招股书披露的信息，2018、2019、2020三个财务年度内，公司来自于单一大客户直接、间接订单的销售收入分别为5.07亿元、6.1亿元和 6.29亿元，占公司营业收入比例高达87.12%、82.27%和70.84%。

该单一大客户在招股书中被罕见地进行了脱密处理，以“客户A”代指，仅仅含糊其辞地介绍称“客户A是全球家用呼吸机产品的龙头企业之一，在全球范围内具有广大的市场”。

显然，美好创亿方面并不希望外界知晓这一大客户的具体身份。

不过，观察者网仍然从招股书等信源的交叉比对中捕捉到了“客户A”的线索，招股书中提到，美好创亿“连续10年获评客户A‘最佳供应商’”

美好创亿招股书中“隐形”大客户的蛛丝马迹

美好创亿此前的一份公司宣传资料，则为我们最终揭开了谜底：“作为ResMed供应链中的重要成员，深圳市美好创亿医疗科技股份有限公司是ResMed连续10年的A级供应商，并且成为ResMed战略合作伙伴，致力于为ResMed提供优质的产品和非凡的服务。”

显然，这一被刻意淡化的“客户A”，正是国际家用呼吸机领域巨头瑞思迈（ResMed）。

瑞思迈公司由正压通气呼吸机发明者，澳大利亚医生科林·沙利文（Colin Sullivan）创立，与另一巨头飞利浦伟康，合计占有全球90%以上的家用呼吸机市场份额，也是澳大利亚、美国两地上市公众公司，年营收约30亿美元。

跻身瑞思迈供应链，显然是美好创亿创业的第一个十年，得以发展壮大的重要原因，但时移势易，瑞思迈订单在其营收中的过高占比，已经成为美好创亿需要面对的一个问题。

通过欧菲光、歌尔、立讯等苹果产业链上企业多年来的财务、股价表现，投资者对于单一大客户依赖的风险，普遍有清晰的认知。

由于议价能力高度不对等，此类公司的经营战略需要被动配合下游企业步调，缺乏自主性，在下游市场进入成熟期后，毛利率会逐步被下游巨头蚕食，进一步吸走企业进行业务分散化的资源。

形成鲜明对比的是，下游企业则享有相当主动权，往往会游刃有余地培育“备选”供应商，威慑上游企业，一旦在供应链中地位动摇，上游企业主营业务就将面临“突然休克”，欧菲光今年的市场表现即是明证。

根据观察者网对招股书数据的比对计算，美好创亿的单一大客户依赖风险已经有显性化的迹象。

2020年度，由于新冠疫情的影响，瑞思迈公司营业收入约为30.9亿美元，较2019年度增长10%，其中睡眠解决方案，即家用呼吸机业务增速更快。

然而作为瑞思迈公司目前呼吸机产品面罩和机体组件的主要供应商，美好创亿的大客户订单并没有出现同步增长。

呼吸机机体塑胶件及硅胶面罩耗材是美好创亿向瑞思迈提供的主要产品

2020年度美好创亿来自“客户A”的订单收入为6.29亿元，较上一年度仅增长一千余万元，家用呼吸机组件的出货量，也仅仅从2019年的7224万件，微增至去年的7368万件，有理由推断，瑞思迈在相关零部件上已经开始引入竞争供应商，这对美好创亿绝非喜讯。

创立于澳大利亚，总部及主要市场均在美国的瑞思迈，已经响应制造业回流美国本土的号召，着手调整供应链，被动跟随的美好创亿，近期也在马来西亚投资建设生产基地，但额外的资本支出能否稳住其在瑞思迈供应链上的地位，还有待观察。

与此同时，瑞思迈在其主要销售市场美国，后续面临着较大的业务压力，除了2020年新冠疫情带来的同比高基数效应，医保市场即将开始的竞争性招标，也可能使瑞思迈呼吸机及耗材面临降价压力，这一压力必然将向上游供应商转嫁，即便美好创亿仍能坐稳硅胶面罩等耗材的主要供应商地位，其未来盈利能力也令人担忧。

除了一家独大的瑞思迈，美好创亿的其他客户也多为国外企业，招股书报告期内，美好创亿外销订单占主营业务收入的比例分别为 95.94%、95.25%、85.48%，是一家十分典型的外贸型企业，国内市场业务只能说是聊胜于无的点缀。

美好创亿对相关经营风险也并非没有认识，近年来也着力进行业务的分散化努力，包括开辟内销市场，寻找其他下游客户，乃至自己涉足肺功能仪等整机产品制造，进行纵向一体化，这也是其规划中上市募集资金的使用方向。

然而在双寡头垄断的家用呼吸机市场，身处瑞思迈阵营的美好创亿事实上已经摸到了业务“天花板”，由于医疗器械领域的高监管壁垒，向其他相关细分市场的迁移也不可能短期内接近家用呼吸机产品的营收体量。

美好创亿向整机产品和国内市场的转型，则更是远水难解近渴，无论是国内销售渠道的铺设、医用级医疗器械的审批，都很难在三五年内开花结果，美好创亿此前在京津等地开设的高端硅胶口罩实体门店，最终即以关店草草收场，未来的美好创亿呼吸睡眠类产品，在整机市场又该如何与鱼跃医疗等成熟企业竞争，能否避免重蹈覆辙，仍然是一个有待解答的问题。

突击入股、突击分红

美好创亿招股书中另一个被刻意淡化处理的地方，是其增资扩股情况。

2019年12月8日，四家外部私募基金集体进入美好创亿，其中，丰泰永年以1.17亿元认购560万股，橡栎莲葳以1亿元认购480万股，创东方以3360万元认购160万股，恒和聚创以2730万元认购 130万股，8天后，通过资本公积转增股本，四家私募的持股数分别变化为1736、1488、496、403万股。

按照美好创亿招股书中设定的募集资金和发行股数折算，成功上市后，这四家私募的股权投资收益率将达到200%以上。

招股书中，这四家私募并未披露其穿透后的投资人情况，这在上市公司招股书中较为少见。

招股书中同时披露，2019年入股时，公司实际控制人熊小川与四家投资方还签署了《股权认购及增资之实控人承诺函》，约定了熊小川对投资方的股份回购条款，该条款直到2020年底，才通过签订补充协议的方式解除效力。

鲜为人知的是，在形成入股决议的同一天（12月8日），美好创亿就和国泰君安证券股份有限公司签署股票发行上市辅导协议。

四家私募踩点为何能够如此精准？为何能让公司实控人俯首帖耳，上市则坐收股价收益，上市不成则有实控人回购兜底？

投资金额最大的丰泰永年，是观察者网着重关注的一个代表性样本。

深圳前海丰泰永年投资管理有限公司向上穿透后，一家名为北京德道厚生投资管理有限公司的私募浮出水面。

德道厚生的介绍中，有这样一段十分玄妙的文字：“公司由具有十数年投行、审计、法律以及证券监管业务经验的资深专业人士发起设立，公司的核心竞争力是能够甄选出具备高度IPO可行性的企业，并为之提供深度且精准的专业服务，进而进行投资获益。”

这家基金的创始人谢超，在公开网络上有两份截然不同的简历。

一份简历中，2009年还在山东临沂筵宾中心小学担任教师的谢超，不可思议地鲤鱼跃龙门，进入天健会计师事务所担任财务主管，2014到2017年担任宜信公司风险主管，2017年创办德道厚生。

另一份简历中，谢超的职业生涯则显得“合理”很多：2009-2016年，谢超供职于深圳证券交易所，负责中小板上市公司的日常信息披露监管工作，其中2011-2016年，其借调在证监会负责上市公司审核与监管，“从2011年2月开始到2016年8月直接负责审核的企业超过100家，经历了四任证监会主席的更迭，熟悉近年证监会发行审核政策的变迁与发展方向，尤其是对IPO过程中的疑难杂症有精准把握和可靠的解决方案。”

我们难以进一步探究德道厚生有限合伙人的情况，但从基金管理人的“不凡”履历中，已经不难品味出这几家私募如此神通广大的力量之源。

2020年，除了突然加速的现金分红“回馈”新股东，美好创亿的上市进度也进行了极具“专业水准”的微调，当年8月，美好创亿悄然与国泰君安解除了上市辅导协议，保荐机构变更为东兴证券股份有限公司，上市进度因为这一调整而有所放缓。

直到今年初的限售股解禁新规出台（上市前12个月内突击入股，锁定期需为36个月），才让人品出美好创亿上市节奏调整的用意。

4月16日获得受理，正式开启上市进程的美好创亿，完美避开了坚持新规，2019年末入股的四家私募基金，股份锁定期仅为12个月。

谢超履历

美好创亿这个具体而微的例子，使我们得以窥见IPO资本江湖的一个隐秘角落。

在一拥而上的注册制申报企业中，还有多少“神通广大”的资本隐身在套娃式私募产品之后？

在美好创亿的招股书中，又蕴藏着多少不那么美好的秘密？

观察者网将继续为您追踪。

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